2010年物價(jià)回升將保持溫和態(tài)勢(shì)

　　盡管當(dāng)前市場(chǎng)通脹預(yù)期不斷增強(qiáng)，但在我們看來(lái)，至少就2010年來(lái)說(shuō)，我國(guó)CPI回升態(tài)勢(shì)仍將保持溫和。

　　高速貨幣增長(zhǎng)是通脹的必要條件。在眾多的通脹定義中，貨幣購(gòu)買力的下降幾乎是每一種通脹定義中都必不可少的要素。因而，通脹幾乎總是和高速貨幣增長(zhǎng)密不可分。在我國(guó)，貨幣供給增速的變動(dòng)趨勢(shì)大致領(lǐng)先CPI一年，也幾乎成為市場(chǎng)共識(shí)。但是，即使是堅(jiān)持“通脹無(wú)論何時(shí)何地都是一種貨幣現(xiàn)象”的貨幣主義者，其實(shí)也清楚貨幣高速增長(zhǎng)并非總是立即就會(huì)誘發(fā)通脹。因?yàn)閺呢泿旁鲩L(zhǎng)到價(jià)格變化之間，還存在著一個(gè)至關(guān)重要的變量，那就是貨幣流通速度。在經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下，貨幣供給速度雖高，但貨幣的沉淀率也比較高，即貨幣流動(dòng)性速度會(huì)有所下降，由此制約了貨幣吹漲物價(jià)的能力。

　　經(jīng)濟(jì)回到潛在水平，是通脹顯性化的充分條件。經(jīng)驗(yàn)表明，貨幣的流通速度，與經(jīng)濟(jì)主體的投資信心和經(jīng)濟(jì)的活躍程度緊密相連。經(jīng)濟(jì)活躍度越高，貨幣流通速度越快。如果將貨幣因素放到總供給-總需求的分析架構(gòu)中，作為總需求的代理變量，較低的貨幣流通速度意味著，投放出去的貨幣并未全部變成實(shí)際的總需求。而目前各方對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)所作的“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)”的判斷，就說(shuō)明了這一點(diǎn)。為了能夠刻畫經(jīng)濟(jì)活躍程度，經(jīng)濟(jì)實(shí)際增速相對(duì)于潛在增速的偏差即產(chǎn)出缺口，是一個(gè)經(jīng)常被使用的指標(biāo)。而根據(jù)我們的研究，中國(guó)的潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)區(qū)間大約在9.0%-10.5%之間。在經(jīng)濟(jì)增速明顯低于9.0%時(shí)，不僅不會(huì)存在通脹壓力，甚至還會(huì)有通縮風(fēng)險(xiǎn)；但當(dāng)實(shí)際增速超過(guò)10.5%之后，物價(jià)水平稍后就會(huì)被快速拉升。而我們預(yù)計(jì)，2010年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可能在9.5%，剛剛進(jìn)入潛在增長(zhǎng)區(qū)間的下部區(qū)域。負(fù)產(chǎn)出缺口的消失，意味著2010年物價(jià)將繼續(xù)回升，但僅僅落在潛在增長(zhǎng)區(qū)間的下部而尚未突破上部，意味著至少靜態(tài)來(lái)看，2010年的CPI仍會(huì)處在較為溫和的水平上。

　　中國(guó)通脹是全球通脹的一部分。正如2008年之前我們所深刻體驗(yàn)到的，國(guó)際大宗商品價(jià)格對(duì)我國(guó)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平具有強(qiáng)大的滲透和傳染能力。從全球范圍來(lái)講，如果2010年全球經(jīng)濟(jì)增速仍然低于潛在增長(zhǎng)水平，則全球物價(jià)壓力也將有限。而根據(jù)目前各方的預(yù)期，今年全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇仍將是相當(dāng)疲弱的。由此，全球增長(zhǎng)對(duì)全球物價(jià)水平所形成的支撐力就會(huì)極為有限。而與此同時(shí)，美元已提前出現(xiàn)了我們此前預(yù)言的“否極泰來(lái)后的中期反彈”前奏，這樣其勢(shì)必形成對(duì)大宗商品價(jià)格的壓制。這種情況的出現(xiàn)，進(jìn)一步支持了我們對(duì)今年CPI水平將保持溫和的判斷。

　　盡管如此，貨幣當(dāng)局仍然應(yīng)當(dāng)對(duì)未來(lái)物價(jià)走勢(shì)保持密切關(guān)注，特別應(yīng)根據(jù)經(jīng)濟(jì)活躍程度間接反映出的貨幣流通速度變化，及時(shí)調(diào)整流動(dòng)性回籠力度，將貨幣增速控制在適度水平上。

　　筆者認(rèn)為，當(dāng)前兩種流行的誤解值得警惕。第一種誤解認(rèn)為，未來(lái)中國(guó)可能只會(huì)有資產(chǎn)價(jià)格的泡沫化，而不大可能繼續(xù)出現(xiàn)較高的CPI通脹。這種觀點(diǎn)立論的出發(fā)點(diǎn)是，不斷擴(kuò)大的資產(chǎn)規(guī)模能夠吸納更多的流動(dòng)性，緩解了對(duì)商品和服務(wù)價(jià)格的壓力，由此使得未來(lái)CPI通脹較低。

　　其實(shí)，這種觀點(diǎn)在中外的經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)中都無(wú)法獲得通過(guò)。一個(gè)直觀的感覺(jué)是，中國(guó)目前的資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模和發(fā)展水平應(yīng)該尚未達(dá)到美國(guó)1990年代之后的水平，但即便那時(shí)，美國(guó)依然出現(xiàn)了明顯的CPI通脹。對(duì)于國(guó)內(nèi)當(dāng)前的情況，根據(jù)我們的研究，上證A股指數(shù)漲幅在趨勢(shì)上與我國(guó)CPI存在明顯的先導(dǎo)關(guān)系。因而，資產(chǎn)的存在其實(shí)無(wú)法改變從貨幣到通脹的傳導(dǎo)鏈條，所改變的只不過(guò)是從貨幣傳導(dǎo)到通脹的時(shí)間差。

　　第二種觀點(diǎn)認(rèn)為，龐大的過(guò)剩產(chǎn)能會(huì)使通脹無(wú)從抬頭。應(yīng)該說(shuō)，在經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下，這種觀點(diǎn)毫無(wú)疑問(wèn)是正確的，因?yàn)槠洳贿^(guò)是我們前文所謂的“負(fù)產(chǎn)出缺口”的同義語(yǔ)。但是，如果認(rèn)為過(guò)剩產(chǎn)能在今后的中國(guó)始終存在，因而未來(lái)一直都不會(huì)有CPI通脹的出現(xiàn)，那就值得商榷了。因?yàn)楫a(chǎn)能是否過(guò)剩其實(shí)是一個(gè)隨經(jīng)濟(jì)總需求變化而動(dòng)態(tài)變化的狀態(tài)。剛剛過(guò)去不久的經(jīng)歷，我們應(yīng)該記憶猶新：在2006-2007年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速接連突破12%、13%，我們過(guò)去長(zhǎng)期所認(rèn)為過(guò)剩的東西，已全部都變得很緊張了，煤炭緊、成品油緊、電力緊、運(yùn)力緊……“煤電油運(yùn)火車皮”成了新聞媒體每日必然談及的問(wèn)題。

　　上述兩種誤解之所以有必要特別指出來(lái)，不僅是因?yàn)槠湎喈?dāng)流行，更是因?yàn)槠淇赡苈楸哉�策�?dāng)局對(duì)物價(jià)的關(guān)注。雖然2010年通脹依然溫和，但如果政策因此放松警惕，則當(dāng)前的通脹預(yù)期可能就會(huì)在不遠(yuǎn)的未來(lái)成為現(xiàn)實(shí)。(興業(yè)銀行 魯政委 )